L’année 2018 aura été marquée par une baisse de la plupart des grandes classes d’actifs, aussi bien sur les marchés actions que sur les marchés de taux. À l’approche de l’année 2019, la prudence s’impose dans un contexte très volatil. Les stratégies défensives sont à privilégier.
Depuis quelques mois, les investisseurs sont accaparés par des doutes liés à l’actuel contexte économique. Cette situation incite à être plus que jamais sélectif dans les choix de gestion pour profiter des opportunités qui apparaissent sur les marchés tout en limitant les prises de risque.
Conjoncture : le cycle américain approche t’il de sa fin ?
Les incertitudes se sont principalement cristallisées ces derniers mois autour du tassement de la croissance mondiale sur front de tension commerciale entre les Etats Unis et la Chine.
Les Etats-Unis constituent l’une des principales sources d’incertitudes du fait que le cycle économique est désormais très mature. La remontée des taux de la Fed est devenue un sujet de crispation, le nombre de hausses à venir l’an prochain restant encore incertain. Le niveau des taux est particulièrement important dans un contexte où l’endettement des entreprises américaines est revenu à son plus haut niveau depuis 2008, et se fait désormais à 45% sous forme de « leveraged loans », des prêts à effet de levier pouvant se révéler risqués. D’autres signes de maturité du cycle sont apparus cette année : la croissance des prix de l’immobilier a connu un tassement au cours des derniers mois et les stocks de logements à vendre ont progressé.
Le chômage, à 3,7%, reste à son plus bas niveau depuis près de 50 ans, ce niveau est à surveiller car une inversion de tendance constituerait un signal alarmant préalable à une éventuelle récession.
Actions : privilégier les titres européens défensifs
En Europe, les indicateurs avancés continuent de baisser tout en restant en zone d’expansion. L’Allemagne en particulier, qui avait tiré croissance depuis plusieurs années, montre des signes de faiblesses liées à la dégradation du secteur automobile, cette industrie étant confrontée à la montée du protectionnisme et à une transformation technologique.
Ces incertitudes économiques ont fortement pesé depuis le mois d’octobre sur les marchés actions, réduisant les multiples de valorisation. Les actions européennes du MSCI Europe ont ainsi vu leur ratio P/E (PER) revenir à un niveau de 12 fois les bénéfices attendus à 12 mois, soit un niveau inférieur à leur moyenne sur 30 ans (13 fois les bénéfices). Ces valorisations plus raisonnables permettent aux actions européennes de rester attractives pour les investisseurs dans une optique de long terme. La prudence reste néanmoins de mise car les résultats des entreprises européennes sont rentrés dans une phase de révision à la baisse. Dans ce contexte, les secteurs défensifs sont à privilégier, notamment les télécoms, la pharmacie et la défense. Quelques opportunités méritent également d’être saisies sur des secteurs cycliques récemment pénalisés, notamment le luxe et le pétrole.
Les actions américaines restent quant à elles à éviter : leur surperformance de l’année 2018 a poussé les valorisations à la hausse. Ainsi, le rendement des dividendes de 1,84% offert par les actions américaines du S&P 500 est désormais inférieur au rendement moyen des obligations américaines de courte maturité (2,04% à 1 mois, 2,57% à 1 an). Les investisseurs peuvent désormais placer leur épargne en sicav de trésorerie plutôt que sur la bourse, à un taux supérieur à l’inflation.
Obligations : profiter de la hausse des rendements
Sur les marchés obligataires, l’année 2018 a été marquée par une hausse des taux longs aux Etats-Unis, une stabilisation en Europe mais un écartement des « spreads » de crédit. Les rendements exigés par les investisseurs sont désormais plus élevés sur le segment « high yield », par anticipation d’un probable ralentissement économique. Pourtant, les taux de défaut observés sur le « high yield » européen ont décru en 2018, atteignant 1,8%/an en septembre contre 3,5% en février selon Moody’s, et sont attendus en baisse pour 2019. Ainsi, certaines obligations d’entreprises européennes redeviennent particulièrement attractives grâce à des taux plus élevés et un rapport rendement/risque intéressant.
L’environnement de hausse des taux limite en revanche l’effet de revalorisation des titres détenus en portefeuille et pénalise les titres de maturité longue. En conséquence, il convient de privilégier les titres de maturités courtes et de sélectionner rigoureusement les émetteurs. De belles opportunités subsistent principalement sur le « high yield » européen de maturité courte, sur les subordonnées financières et sur les titres financiers datés ou perpétuels dont la date de « call » (possible rappel de l’émetteur) est rapprochée.
Allocation d’actifs : moins d’actions, plus de taux courts
Dans ce contexte, des choix importants s’imposent dans nos stratégies de gestion et nos choix d’allocation.
Au sein du fonds flexible Gaspal Patrimoine, nous avons ramené notre exposition actions de 56% fin 2017 à 38% fin novembre 2018, en nous concentrant désormais presque exclusivement sur le marché des actions européennes. L’allocation sur le segment obligataire a dans le même temps progressé de 40% à 44%, intégrant une part d’obligations indexées sur l’inflation, et une part d’obligations convertibles, intéressantes dans le contexte actuel grâce au « plancher obligataire » qu’elles offrent en cas de dégradation de la conjoncture. Au global la sensibilité aux mouvements de taux d’intérêts reste faible.
Nous avons renforcé notre exposition aux sicav monétaires en dollar, faisant évoluer celle-ci de 1,5% à 11% en moins d’un an, de manière à profiter du rendement annuel de 2,5%. L’exposition au dollar devrait également être un facteur de performance : il joue son rôle de valeur refuge en cas de conjoncture difficile et bénéficie du différentiel de taux USA/Europe. Enfin, notre poche de liquidités a été augmentée de 2,5% à 7% de manière à réduire notre exposition globale aux marchés, tout en disposant de capacités supplémentaires pour profiter des opportunités de marché qui se présenteront dans les semaines et mois à venir.
