Par Vincent Guenzi – Cholet Dupont

Economie : la croissance mondiale s’est encore atténuée légèrement en octobre.
– Etats-Unis : l’activité a encore faibli en septembre mais elle semble s’être redressée en octobre.
– Zone Euro : très léger redressement du rythme d’expansion en octobre, malgré la faiblesse de Allemagne.
– Japon : forte baisse de l’activité à analyser prudemment compte tenu de la hausse de la TVA.
– Pays émergents : le rythme d’expansion de l’activité continue à faiblir.

Marchés de taux d’intérêt : hausse des taux longs, baisse des emprunts d’Etats et du crédit.
Marchés des changes et des Matières Premières : hausse de l’euro et baisse du dollar.
Résultats des entreprises : poursuite des révisions en baisse des estimations bénéficiaires.
Evolutions des secteurs européens : une forte rotation sectorielle.
Evolution des marchés actions et des valorisations : l’espoir fait encore monter les marchés.

Stratégie d’investissement : renforcer le poids des actions sur tout repli.
Allocation d’actifs d’un fonds patrimonial Equilibré : relèvement du poids des actions.

Le mois d’octobre avait débuté dans le doute. Finalement, les indices actions ont progressé assez sensiblement et, depuis le début du mois de novembre, ils touchent de nouveaux sommets.

Une question de fond se pose : la hausse des marchés peut-elle continuer ou bien va-t-elle s’arrêter ?

Les hypothèses sur le contexte économique de 2020 seront déterminantes pour y répondre.
Nous privilégions un scénario de reprise modérée de l’activité mondiale.
La hausse des marchés actions s’est bien entendue nourrie d’anticipations et d’espoir mais nous pourrions entrevoir un potentiel d’appréciation supplémentaire des valorisations.
Nos objectifs pour fin 2019 et pour mi-2020 sont sans doute trop prudents et nous serons probablement amenés à les remonter progressivement.
Nous conseillons de surveiller tout repli des indices ou toute baisse excessive des actions pour renforcer l’exposition des portefeuilles.

Le mois d’octobre avait débuté dans le doute. D’une part, les statistiques économiques publiées étaient décevantes et relançaient les craintes d’un ralentissement économique beaucoup plus prononcé. D’autre part, un échec des nouvelles négociations commerciales USA/Chine ne pouvait être totalement exclu et un accord sur le Brexit n’était pas acquis.

Mais après un bref repli de 4 à 5%, la baisse des actions s’est arrêtée grâce à plusieurs facteurs : le soutien des politiques monétaires et des signaux de bonne volonté dans les négociations commerciales à venir. Par la suite, le rebond des marchés s’est accentué à l’annonce de plusieurs bonnes nouvelles.

– Le Royaume-Uni et l’Union Européenne ont conclu un nouvel accord cadre pour le Brexit, que Boris Johnson a réussi à faire valider par le Parlement, tout en demandant et en obtenant un report de la sortie officielle au 31 janvier 2020. Cela lui laisse le temps d’organiser des élections législatives anticipées le 12 décembre qui seront sans doute le dernier round où s’affronteront les pros et les antis Brexit. D’ici à la ratification officielle, le doute peut subsister mais la probabilité du Hard Brexit a quasiment disparu, ce que les marchés n’ont pu qu’apprécier.

– Les négociations commerciales sino-américaines se sont finalement déroulées dans un climat plus apaisé qui a permis de définir les contours d’un 1^er accord. Il prévoit des achats de produits agricoles américains, le non recours à une guerre des changes et des avancées dans l’ouverture du marché chinois et dans le respect de la propriété industrielle. En contrepartie, Donald Trump a suspendu la hausse des droits de douane sur 250 milliards d’importations, prévue le 15 octobre. Les discussions afin de finaliser et de ratifier cet accord se sont poursuivies dans un même esprit d’apaisement qui permet d’envisager aujourd’hui une signature prochaine de cette première phase. Les deux parties viennent même de convenir d’un abaissement des droits de douane déjà en place au fur et à mesure de l’avancement des prochains accords, ce qui serait favorable à l’activité économique et aux échanges commerciaux.

– Enfin, les Banques Centrales ont confirmé leur soutien (en Europe et au Japon) ou l’ont accentué (dans les pays émergents). La FED américaine a accompagné sa 3^ème baisse des taux de l’année de l’annonce d’une probable pause dans sa politique qu’elle juge appropriée à un contexte général en voie d’amélioration.

Finalement, les indices actions ont progressé assez sensiblement sur le mois, gagnant en devises locales, jusqu’à 5% dans les pays émergents et au Japon, 2 % aux Etats-Unis et 1% seulement en moyenne en Europe. Les taux à long terme des pays développés ont engagé une remontée qui a pénalisé les emprunts d’Etat et les obligations privées. Enfin, la levée partielle des incertitudes en Europe a permis à l’Euro de se redresser notamment face au dollar qui a perdu 2.3%.

Depuis le début du mois de novembre, ce scénario général se maintient, les indices actions touchant de nouveaux sommets. Les résultats trimestriels publiés sont parfois mitigés, plus satisfaisants globalement aux Etats-Unis qu’en Europe mais cela n’entrave pas la progression des indices qui est aussi alimentée par la poursuite d’une rotation sectorielle vers les secteurs ou les valeurs délaissées et plus risquées.

Ceci pose une question de fond : la hausse des marchés peut-elle continuer ou bien va-t-elle s’arrêter ? Les hypothèses sur le contexte économique de 2020 seront déterminantes pour y répondre.
Les dernières statistiques publiées laissent entrevoir une stabilisation de la croissance en Europe, à un niveau modeste, ou dans les pays émergents où la moyenne est proche de 4% mais la croissance chinoise, à 6%, est probablement en légère tendance baissière structurelle. L’économie américaine arrive toujours à faire preuve de résilience grâce à la consommation et sa croissance semble pouvoir se maintenir à un niveau proche de 2%. Hormis une nouvelle crise de tensions commerciales ou géopolitiques, le risque de récession aux Etats-Unis semble avoir reculé sensiblement. Nous ne voyons toujours pas d’éléments objectifs domestiques précurseurs d’une récession dans les 12 prochains mois. En revanche, si plusieurs accords commerciaux et tarifaires successifs sont signés avec la Chine, ils redonneraient de la visibilité aux agents économiques particulièrement attentistes. Si nous ne souhaitons pas anticiper un coup de fouet à l’économie américaine après 10 années de croissance interrompue, nous pouvons tout à fait envisager au moins une prolongation de la croissance au rythme actuel. Dans le même temps, les pays émergents et le Japon, très dépendants des échanges commerciaux, ou l’Allemagne, ainsi que les pays européens exportateurs pourraient eux aussi bénéficier d’une embellie et d’un rebond plus prononcé. De plus, la résolution de plus en plus probable du Brexit apporterait certainement quelques dixièmes de pourcent de croissance supplémentaire.

En résumé, soit les tensions commerciales reprennent, mais ce n’est pas le scénario le plus probable, et le ralentissement économique s’accentue, soit l’économie mondiale se redresse.

La hausse des marchés actions s’est bien entendue nourrie d’anticipations et d’espoir. Elle a été rapide et peut amener une pause ou une légère consolidation. Beaucoup pensent que les marchés anticipent toutes les bonnes nouvelles. Ce n’est pas certain au vu du scepticisme de nombreux spécialistes et du sous-investissement de nombreux gérants institutionnels. De plus, le niveau de valorisation des actions ne semble pas intégrer le scénario d’une croissance raisonnable et peu inflationniste pendant plusieurs trimestres, dans un climat plus apaisé, qui permettrait aux entreprises d’investir plus sereinement et d’avoir une croissance des résultats satisfaisante. Parallèlement, le soutien des Banques centrales serait toujours actif mais de moindre ampleur. Dans un tel scénario, où les taux d’intérêt à long terme pourraient remonter de 0.25% dans les grands pays développés, les actions pourraient bénéficier un nouveau regain de faveur, notamment en Europe. Le retour de la confiance se traduit généralement par une hausse des valorisations, qui ne sont toujours pas excessives. Nous pourrions entrevoir un potentiel d’appréciation supplémentaire de 5 à 10% dans les 12 prochains mois.

En conclusion, même si les marchés ont beaucoup progressé, la hausse pourrait continuer, sans exclure de nouvelles petites consolidations. Celles-ci donneront l’occasion de renforcer l’exposition en actions. Nous conseillons de surveiller tout repli des indices ou toute baisse excessive des valeurs. Par ailleurs, il est probable que la rotation sectorielle vers les valeurs délaissées ne soit pas terminée.

Pour l’instant, nous n’avons pas beaucoup modifié nos objectifs pour fin 2019, que nous avons légèrement relevés et pour mi-2020. Ils sont sans doute trop prudents et nous serons probablement amenés à les remonter progressivement.

Nous maintenons nos recommandations globales sur les actions, Neutre à court terme et Surpondérer à moyen terme. Nous avons relevé la note à court terme des actions japonaises à Neutre, et conservons nos préférences pour les Etats-Unis et l’Europe à moyen terme. Nous guettons un moment favorable pour relever notre note sur l’Europe.

Nous avons procédé à des ajustements sectoriels plus nombreux. Nous avons relevé les notes à court ou moyen terme des secteurs cycliques ou financiers. Nous avons abaissé celles de secteurs plus défensifs. Nous restons neutres sur ces derniers à moyen terme.

Nous conservons notre opinion Neutre à court terme et Sous-pondérer à moyen terme sur les produits obligataires qui pourraient encore souffrir de la remontée des taux à long terme.

Dans notre allocation équilibrée, notre Comité d’Allocation d’Actifs de fin octobre a relevé plus fortement le poids des actions européennes et émergentes au détriment des liquidités. Nous avons également allégé le poids des emprunts d’Etat et émergents au profit des obligations privées.