Par Tiffany WILDING, économiste Amérique du Nord, Allison BOXER, économiste, et Carol LIAO, senior vice president et économiste pour la Chine chez PIMCO

Alors que les banques centrales des États-Unis, d’Europe, du Canada et du Royaume-Uni ont relevé leurs taux cet été dans le cadre de leur lutte contre l’inflation, les décideurs politiques de Pékin sont confrontés à un défi différent : la déflation.

La semaine dernière, la Chine a fait état d’une baisse de 0,3 % en glissement annuel de l’IPC global pour le mois de juillet, entrant ainsi en déflation pour la première fois en deux ans. La faiblesse de l’IPC global a été exacerbée par des facteurs temporaires, tels que la baisse des prix de l’énergie et du porc. Toutefois, l’inflation de base a également été freinée par la baisse des prix dans les catégories du logement et des catégories connexes (ameublement, équipement et entretien courant), alors que le secteur immobilier chinois continue de connaître des difficultés.

Malgré l’évolution des liens entre la Chine et l’économie mondiale, alors que Pékin tente de passer à un modèle de croissance axé sur la consommation et que les tensions commerciales restent vives avec l’Occident, la Chine reste le premier producteur mondial. Par conséquent, la faiblesse de l’économie chinoise et la chute des prix (en particulier des prix à la production chinois) devraient se répercuter sur les marchés mondiaux, ce qui constitue une bonne nouvelle à court terme pour les banques centrales occidentales qui luttent contre une inflation élevée.

L’efficacité du secteur manufacturier atténue l’inflation …

Contrairement aux économies occidentales qui ont connu une inflation élevée alors qu’elles sortaient de la pandémie avec une demande excédentaire et des capacités limitées, l’économie chinoise n’a pas été confrontée à une inflation élevée après la fin de sa stricte politique de “zéro COVID” en janvier dernier. La position de la Chine en tant que plaque tournante mondiale de l’industrie manufacturière, associée à sa production hautement compétitive de biens de consommation finale, a permis d’atténuer les pressions inflationnistes, car les goulets d’étranglement de l’industrie manufacturière dus à la politique du zéro COVID ont été résolus lorsque l’économie s’est rouverte et que la consommation intérieure s’est redressée. L’adéquation efficace de l’offre et de la demande grâce aux plateformes en ligne a encore minimisé les frictions, tandis que la modération des prix mondiaux des produits de base, alors que l’Europe reconstituait ses stocks d’énergie pour l’hiver après l’invasion de l’Ukraine par la Russie, a encore atténué les pressions inflationnistes.

Mais les risques déflationnistes demeurent

Toutefois, la demande intérieure chinoise s’essouffle et la demande mondiale de produits chinois diminue. La Chine se retrouve donc avec des capacités inutilisées, les fabricants s’efforçant de réduire leurs stocks élevés.

Les pressions désinflationnistes proviennent principalement du désendettement dans les secteurs de l’immobilier et du financement des collectivités locales, ce qui a considérablement affecté l’investissement intérieur et conduit à une surcapacité généralisée dans l’industrie manufacturière. Toutefois, la baisse des ventes à l’exportation y a également contribué, car la demande mondiale s’est normalisée en faveur des services et s’est détournée de l’essor des biens produits en Chine, lié à la pandémie.

Qui plus est, la réaction du gouvernement face à l’affaiblissement des fondamentaux a été loin d’être suffisante. En effet, les efforts déployés par le gouvernement pour stimuler et stabiliser la croissance par l’octroi de crédits faciles, en particulier aux entreprises publiques et aux investissements dans les infrastructures, n’ont pas suffi à compenser l’effet de freinage du marché immobilier, le flux de nouveaux crédits à destination de l’économie s’étant contracté au cours de l’année écoulée.

Effets de contagion

Il est important de noter que nous ne pensons pas que les pressions déflationnistes ne concernent que la Chine. Alors que les perturbations et les changements survenus dans les économies post-pandémiques ont soulevé des questions sur la mesure dans laquelle l’économie chinoise domine encore le commerce mondial et les cycles industriels, nous voyons plusieurs raisons de s’attendre à ce que les retombées s’intensifient sur les marchés développés.

Premièrement, les produits manufacturés chinois dominent toujours les marchés des biens de consommation, en particulier aux États-Unis (bien que la part des importations de biens de consommation chinois ait diminué depuis les premières hausses tarifaires imposées par l’administration Trump). L’inflation des prix à la consommation des biens de base aux États-Unis semble suivre le décalage typique entre les récentes baisses de l’indice des prix d’achat (PPI) corrigé du taux de change des biens de consommation chinois. Selon les données du Bureau du recensement des États-Unis en date de juin, les prix des biens importés de Chine ont baissé de 3 % en moyenne par rapport à l’année dernière, tandis que les prix à la production des biens de consommation en Chine ont baissé de 5 % en termes de dollars. Il est important de noter que ces baisses sont répercutées sur les consommateurs américains ; en juillet, pour la première fois depuis le début de la pandémie, les prix de détail des biens de consommation aux États-Unis ont baissé sur une base annualisée de trois mois. Les tendances inflationnistes aux États-Unis ont mené les autres marchés développés depuis la pandémie, ce qui suggère que la modération des prix aux Etats-Unis devrait également finir par se refléter dans les mesures de l’inflation des autres marchés développés.
Deuxièmement, alors que les risques de dégradation de la situation chinoise se matérialisent, Pékin pourrait stabiliser la croissance intérieure en adoptant des politiques qui stimulent les exportations, poussant ainsi les biens de consommation bon marché sur le marché mondial. Les exportations se sont affaiblies au cours des derniers mois et devraient continuer à diminuer dans les mois à venir. Après la pandémie, le gouvernement a soutenu l’offre, mais n’a accordé que peu de subventions aux consommateurs. En conséquence, la Chine semble avoir un problème d’offre excédentaire au niveau national – les ratios stocks/ventes semblent élevés. Compte tenu de la faiblesse de la demande intérieure dans un contexte de difficultés du secteur immobilier et d’une baisse de la confiance des consommateurs, les responsables politiques chinois pourraient choisir de stimuler la croissance en encourageant les ventes de ces biens à l’étranger. Cela semble déjà être le cas en Allemagne, où les exportations chinoises de véhicules électriques à bas prix ont récemment bondi, tandis que les baisses de prix nationales pourraient se répercuter dans d’autres pays.
Troisièmement, un facteur déflationniste mondial commun demeure, à savoir la baisse des prix des produits de base, qui a contribué à faire chuter l’inflation globale mondiale d’un pic de 8,2 % il y a un an à 4,4 % en juillet. La demande (ou l’absence de demande) de produits de base en Chine reste un déterminant important des prix mondiaux des produits de base. La faiblesse de l’investissement intérieur chinois et les capacités excédentaires généralisées dans le secteur manufacturier, ainsi que la faiblesse des ventes de logements neufs et de terrains, devraient continuer à faire baisser la demande mondiale de produits de base.

Conclusion

La détérioration des fondamentaux de l’économie chinoise a engendré des pressions déflationnistes qui modèrent déjà l’inflation tant en Chine que sur les marchés mondiaux desservis par les produits chinois. Compte tenu des délais habituels, les retombées déflationnistes commencent à peine à se faire sentir sur les marchés de consommation mondiaux, et les rabais devraient s’accélérer au cours des prochains trimestres.

Pour la Chine, le risque d’une pression déflationniste plus prononcée dépend essentiellement des politiques du gouvernement dans les mois à venir. Des mesures de relance budgétaire adéquates visant à stimuler la demande intérieure pourraient relancer l’inflation, tandis que des mesures retardées ou inadéquates pourraient entraîner une spirale descendante. Une déflation persistante en Chine se répercuterait probablement sur les marchés développés, car un yuan plus faible et des ratios stocks/ventes élevés réduisent le coût des produits chinois à l’étranger – une évolution que les banquiers centraux des marchés développés accueilleraient sans doute favorablement.