Par François-Xavier Chauchat, Membre du Comité d’Investissement, responsable du cadrage macroéconomique et de l’allocation d’actifs – Dorval
Paru dans Dorval’s Macro Corner
Au-delà des incessants rebondissements politiques et commerciaux qui empoisonnent la vie des marchés, la
normalisation de l’optimisme économique et boursier américain sera la question centrale de l’année 2019.
Atterrissage en douceur ou en catastrophe ?
Wall Street a certes baissé, mais comment peut-elle rester aussi chère en termes relatifs alors que tout le monde s’attend à un ralentissement sensible de l’économie et des profits aux Etats-Unis l’année prochaine ?
A 16 fois les bénéfices attendus, la médiane des PER du S&P 500 se situe près de +25% au-dessus de la médiane mondiale hors US, un écart record dans l’histoire récente des marchés.
Selon nos indicateurs, cette cherté relative n’est pas spécifiquement due aux GAFA, mais s’étend à l’ensemble du marché.
La correction de cette valorisation relative excessive passera soit par d’autres phases de corrections à Wall Street, soit par une revalorisation des bourses émergentes, européennes et japonaises – ou un peu des deux.
Pour qu’un scenario constructif se dessine, deux conditions, en partie liées, sont nécessaires : une baisse des primes de risque politiques et un atterrissage en douceur de l’économie mondiale en 2019.
Sur le premier point, politique, nous continuons à penser que les contraintes du réel mèneront les politiques sur la voie du compromis. A cet égard, le lancement d’une grande négociation commerciale entre la Chine et les Etats-Unis depuis G20 est encourageant (même si rien n’est acquis). De même, les ajustements du budget italien vont dans le bon sens, comme en témoigne la nette baisse des taux en Italie des derniers jours.
Sur le deuxième point, économique, le scénario d’un ralentissement mondial ordonné a été récemment conforté par la baisse des prix du pétrole, d’autant que cette baisse est surtout due à une hausse de l’offre, et par le discours nettement plus conciliant de la Fed.
En outre, l’économie européenne – qui a beaucoup ralenti en 2018 – est une cause moins désespérée que certains le craignent. Les mauvaises nouvelles ont certes largement dominé les bonnes en Europe cette année, mais nous doutons que cela se poursuive en 2019.
Hors choc d’un «non-deal» sur le Brexit, les chances d’une stabilisation de la croissance du PIB de la zone euro autour de 1,5% l’année prochaine sont raisonnablement favorables. En particulier, la croissance des salaires s’est récemment normalisée, permettant, avec l’aide de la baisse du prix du brut, d’anticiper des gains de pouvoir d’achat. De plus, la politique budgétaire sera modérément expansionniste en 2019 dans les trois plus grands pays de la zone. Ces soutiens seront accentués par les annonces récentes d’Emmanuel Macron, sur ces deux fronts.
Enfin, des effets de base positifs vont jouer l’année prochaine, que ce soit sur l’automobile (après les déboires récents liés aux nouvelles règlementations) ou sur le change ( l’euro est 10% moins cher contre dollar qu’au T1 2018).
Notre scénario pour 2019 est donc celui d’un atterrissage en douceur de l’économie mondiale, conditionné à un apaisement des tensions politiques et commerciales.
Cela devrait soutenir bon nombre de compartiments de marchés qui ont le plus souffert en 2018, que ce soit en Europe ou en Asie.
Toutefois, une croissance beaucoup plus lente des profits US, combinée à la valorisation relative très élevée de Wall Street, pourrait être vectrice de nouvelles turbulences de marché l’année prochaine.
